地方政府發(fā)行債務(wù)是履行職能、保障民生和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要手段，是實(shí)施區(qū)域?qū)用尕?cái)政政策的有力措施之一。為應(yīng)對(duì)2020年初突發(fā)新冠肺炎疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)和居民生活的重大沖擊，新增地方政府債券規(guī)模大幅擴(kuò)容。

根據(jù)數(shù)據(jù)庫(kù)的統(tǒng)計(jì)，2020年1~11月，地方政府債券累計(jì)發(fā)行金額合計(jì)62605.45億元，相當(dāng)于2019年的1.44倍：其中，新增債券44859億元，再融資和債務(wù)債券17746.44億元。從資金用途來(lái)看，2020年1~11月新發(fā)行的地方政府債券中專項(xiàng)債券占比達(dá)64.37%，延續(xù)了2019年以來(lái)以專項(xiàng)債為主的融資結(jié)構(gòu)。地方債務(wù)資金的快速有序到位，幫助對(duì)沖新冠肺炎疫情對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的不利影響，實(shí)現(xiàn)“六穩(wěn)”“六保”，發(fā)揮了十分重要的作用。

盡管從宏觀層面來(lái)看，我國(guó)地方政府債務(wù)規(guī)模依然保持在適度可控的范圍之內(nèi)，但從地方政府的角度來(lái)看，目前在債務(wù)方面尚存在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升、財(cái)力水平與債務(wù)存量之間存在缺口、專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度與項(xiàng)目庫(kù)匹配度較低以及一般債與專項(xiàng)債結(jié)構(gòu)有待進(jìn)一步優(yōu)化等問(wèn)題，這些因素不僅影響到了既有財(cái)政政策的實(shí)施效果，而且有可能成為關(guān)系到中國(guó)未來(lái)財(cái)政政策能否有效實(shí)施的重要環(huán)節(jié)。

首先，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有所上升。

自2019年實(shí)施大規(guī)模減稅降費(fèi)以來(lái)，全國(guó)一般公共預(yù)算收入受到較大影響，加之突發(fā)新冠肺炎疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的負(fù)面沖擊，這一情況進(jìn)一步加劇。2020年1~11月，全國(guó)一般公共財(cái)政收入同比下降5.3%。與中央財(cái)政相比，由于地方財(cái)政尤其是基層財(cái)政的收入更加直接地依賴于轄區(qū)內(nèi)稅源的基本狀況，所以上述事件對(duì)基層財(cái)政收入造成的負(fù)面影響更加顯著?？紤]到財(cái)政支出剛性以及與疫情相關(guān)的新增支出事項(xiàng)，基層財(cái)政大多處于緊平衡運(yùn)行狀態(tài)。

一般公共財(cái)政收入的增速放緩帶來(lái)了諸多不利影響。例如，在“?；久裆?、保工資、保運(yùn)轉(zhuǎn)”的前提下，部分公共支出項(xiàng)目經(jīng)費(fèi)規(guī)模被明顯縮減，弱化了財(cái)政支出對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)提振效應(yīng)的充分發(fā)揮;由于銀行等金融機(jī)構(gòu)對(duì)地方政府未來(lái)財(cái)政收入增速持有相對(duì)謹(jǐn)慎的立場(chǎng)，在宏觀審慎監(jiān)管力度不斷增強(qiáng)的大背景下，地方政府債務(wù)發(fā)行進(jìn)度受到了一定程度的影響，減弱了財(cái)政資金實(shí)物工作量的形成進(jìn)度和積極財(cái)政政策的實(shí)施力度;地方政府財(cái)力緊張，企業(yè)再融資難度增加，借新還舊的償債方式受阻，出現(xiàn)了個(gè)別地方國(guó)企債券違約事件，對(duì)債券市場(chǎng)產(chǎn)生了一定影響。

其次，財(cái)力水平與債務(wù)存量之間存在缺口。

截至2020年11月，全國(guó)地方政府債務(wù)余額25.56萬(wàn)億元。根據(jù)相關(guān)估算，2021年和2023年是地方政府還債壓力最大的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。2021年，地方政府需要還本付息5.62萬(wàn)億元，占地方財(cái)政收入的51%。如果說(shuō)債務(wù)本金尚有可能通過(guò)再融資債券進(jìn)行償還的話，那么利息金額則需要通過(guò)地方財(cái)政通過(guò)稅收以及項(xiàng)目收益加以償還，構(gòu)成了對(duì)地方財(cái)政的硬約束。給定目前的債務(wù)分布情況，從2021年到2023年，每年需要償還的債務(wù)利息金額基本穩(wěn)定在1.75萬(wàn)億元左右。

基于目前基層財(cái)政一般公共預(yù)算收入增速較低的狀況，潛在償債壓力十分明顯。財(cái)力水平與債務(wù)存量之間缺口的持續(xù)存在使財(cái)政可持續(xù)性成為社會(huì)各界普遍關(guān)注的重要問(wèn)題。在實(shí)施限額管理的體制下，債務(wù)限額是地方政府債務(wù)新增發(fā)行規(guī)模的“紅線”，充分有效使用限額內(nèi)的債務(wù)資金是財(cái)政政策實(shí)施效果能夠有所保障的重要前提。

然而，從目前的數(shù)據(jù)來(lái)看，全國(guó)大多數(shù)省份普遍存在債務(wù)限額并未“用滿”的情況，其缺口通常被解讀為財(cái)政政策的實(shí)施空間。事實(shí)上，在現(xiàn)實(shí)的財(cái)政實(shí)踐中，這一缺口通常被地方政府用來(lái)針對(duì)存量債務(wù)進(jìn)行償還，真實(shí)的財(cái)政政策實(shí)施空間事實(shí)上相對(duì)有限。

再次，專項(xiàng)債的發(fā)行進(jìn)度與各地區(qū)項(xiàng)目庫(kù)的匹配度之間存在不一致性。

通常而言，專項(xiàng)債是地方財(cái)政進(jìn)行經(jīng)濟(jì)建設(shè)的重要資金來(lái)源，相應(yīng)地，對(duì)專項(xiàng)債加以償還的資金來(lái)源主要為項(xiàng)目收益。2020年由于受到突發(fā)疫情的影響，不僅專項(xiàng)債的發(fā)行規(guī)模有所增加，而且發(fā)行進(jìn)度也明顯提速。這些措施對(duì)于消解疫情的不利影響，對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行壓力起到了十分積極的作用。

但是，也應(yīng)看到，在專項(xiàng)債資金形成實(shí)物工作量的過(guò)程中，基層政府項(xiàng)目庫(kù)中的儲(chǔ)備項(xiàng)目難以與之相匹配，存在臨時(shí)尋找項(xiàng)目以便使債務(wù)資金落地的情形。對(duì)于這些項(xiàng)目，存在事前的充分論證和評(píng)審不夠充分、項(xiàng)目未來(lái)的回報(bào)率難以準(zhǔn)確評(píng)估等問(wèn)題，這不僅導(dǎo)致專項(xiàng)債資金在投向上存在一定的偏差，而且也可能因項(xiàng)目缺乏未來(lái)現(xiàn)金流的支撐從而增加了專項(xiàng)債的償還風(fēng)險(xiǎn)。

最后，一般債與專項(xiàng)債的結(jié)構(gòu)有待進(jìn)一步優(yōu)化。

按照財(cái)政部規(guī)定，一般債和專項(xiàng)債均為公益性項(xiàng)目發(fā)行，兩者的區(qū)別在于，一般債券項(xiàng)目沒(méi)有收益，主要以一般公共預(yù)算收入作為還本付息資金來(lái)源，計(jì)入赤字;專項(xiàng)債券項(xiàng)目需要一定收益，以項(xiàng)目對(duì)應(yīng)的政府性基金收入或?qū)ｍ?xiàng)收入還本付息，不計(jì)入赤字，納入政府性基金預(yù)算管理。

在2015年推出這兩種債券以來(lái)，出于規(guī)避赤字率限制等方面的考慮，在地方新增債券限額的分配中，越來(lái)越傾向于配置專項(xiàng)債券。從2015年至今，專項(xiàng)債券在地方新增債券限額中的占比從14.3%急速上升至79.3%?？陀^來(lái)看，一般債與專項(xiàng)債結(jié)構(gòu)的變化與2015年以來(lái)中國(guó)積極財(cái)政政策的實(shí)施基調(diào)基本吻合，充分發(fā)揮了基礎(chǔ)建設(shè)支出在穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)中的重要作用。

然而，當(dāng)前的債務(wù)配置結(jié)構(gòu)具有以下潛在不利影響：第一，降低了與特定地區(qū)財(cái)力狀況的匹配程度，不利于財(cái)政支出結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。對(duì)于一些基本公共財(cái)力較為雄厚的地區(qū)，完全有能力承擔(dān)更高數(shù)額的一般債，從而將財(cái)政資金更多地用于一些更具公益性但經(jīng)濟(jì)收益相對(duì)有限的項(xiàng)目，進(jìn)一步優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)。

第二，由于缺乏未來(lái)穩(wěn)定回報(bào)率的專項(xiàng)債項(xiàng)目，拉升了基層財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)程度。

第三，從長(zhǎng)期來(lái)看，當(dāng)前的債務(wù)結(jié)構(gòu)與未來(lái)財(cái)政支出投向的匹配度不高。十九屆五中全會(huì)通過(guò)的《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和二〇三五遠(yuǎn)景目標(biāo)的建議》中所提及的建設(shè)項(xiàng)目均為公益性投資，與專項(xiàng)債項(xiàng)目的性質(zhì)并不十分吻合。目前的債務(wù)結(jié)構(gòu)大概率無(wú)法與未來(lái)財(cái)政政策實(shí)施的基調(diào)相匹配，在一定程度上構(gòu)成了未來(lái)財(cái)政政策實(shí)施的制約性因素。

在大規(guī)模減稅降費(fèi)和宏觀經(jīng)濟(jì)將持續(xù)受疫情影響的大背景下，財(cái)政政策的有效實(shí)施是保持宏觀經(jīng)濟(jì)在合理區(qū)間平穩(wěn)、健康和有序運(yùn)行的重要保障。在這一過(guò)程中，作為財(cái)政政策重要工具的地方政府債務(wù)不僅牽涉到財(cái)政資金的保障情況，而且直接影響到地方政府的收支行為，進(jìn)而對(duì)財(cái)政政策的實(shí)施及其效果產(chǎn)生影響。

從目前來(lái)看，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加劇、財(cái)力水平與債務(wù)存量之間的缺口、專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度與項(xiàng)目庫(kù)建設(shè)的有欠同步以及一般債與專項(xiàng)債之間所存在的結(jié)構(gòu)問(wèn)題等均構(gòu)成了影響中國(guó)財(cái)政政策實(shí)施的制約性因素，在未來(lái)的財(cái)政政策的實(shí)施過(guò)程中，如何有序穩(wěn)妥地破解上述因素對(duì)財(cái)政政策的制約將成為政府和學(xué)術(shù)界關(guān)注的重要問(wèn)題。

關(guān)鍵詞： 政府債券